파마리서치 증권사 리포트 요약

 

파마리서치(214450)에 대해, 최근 3개월(2025년 8월~10월) 안에 나온 주요 증권사(미래에셋·삼성·교보·한국투자) 리포트를 모아투자포인트 / 실적추정 / 밸류에이션 / 리스크 / 의견 변화 여부 순서로 정리해 보았습니다.

1. 투자 포인트(왜 이 회사를 사야 한다고 보는가)

파마리서치

‘리쥬란’ 중심의 미용의료 성장 + 고마진 구조

• 회사의 대표 미용 주사제(스킨부스터)인 ‘리쥬란’이 국내에서 여전히 강하게 팔리고 있고, 수출(미국 도포형 제품·일본/중동 등)도 계속 늘고 있다고 평가돼요. 2025년 리쥬란 예상 매출만 약 2,958억원으로 기존 추정보다 상향되었다고 미래에셋은 언급합니다.
• 이 제품군(의료기기 카테고리로 분류되는 시술용 주사제 등)은 원가율이 낮아서 회사 전체 영업이익률을 40%대까지 끌어올리는 핵심이라고 보고 있어요. 실제로 증권사들은 올해(2025년) 영업이익률(OPM)을 40% 초중반대로 추정합니다. 

4분기(연말) 성수기 + 의료관광(외국인 시술 수요) 효과

• 미용·피부과 시술은 보통 4분기가 성수기입니다. 한국투자·교보는 “4분기에는 외국인 피부과 시술 수요, 관광객 유입, 계절적 성수기까지 겹친다”라고 보면서, 4분기부터 다시 내수도 반등한다고 강조합니다.
• 특히 중국인 무비자 입국 재개(또는 완화)와 미용시술 부가가치세 환급 종료(일몰) 이슈로 한국을 방문해 시술을 받으려는 의료관광객이 늘 수 있다는 점을 미래에셋은 투자포인트로 들고 있어요. 즉, '하반기가 더 좋다'라는 표현까지 썼습니다. 

해외(특히 유럽·미국) 시장 진출이 본격화되는 초입

회사는 유럽 유통 파트너와 계약했고, 4분기부터 유럽 초도 물량(첫 주문 물량)이 실제 매출에 잡힐 것으로 증권사들이 가정하고 있어요. 초도 물량만으로도 수십억 원 단위가 4분기에 반영될 거라는 뷰입니다. 

• 미국/일본향 화장품(도포형, 스킨케어 라인) 매출도 가파르게 증가 중이라서 ‘국내 위주 회사’라는 이미지가 점점 바뀌는 과정으로 해석합니다. 

제품 포트폴리오 확장(리쥬란 → PLLA 스킨부스터 ‘에버클’, 에너지 기반 미용기기(EBD), 톡신, 관절 주사제 등)

• 교보·미래에셋은 단일 품목기업이 아니라 종합 에스테틱 플랫폼 기업으로 가는 중이라고 보고 있어요. 특히 2026년부터는 에너지 기반 미용기기(EBD), 신규 PLLA 스킨부스터, 톡신(보툴리눔 톡신) 등 추가 제품들이 본격 매출에 기여할 거라고 기대하죠.
• 즉, ‘리쥬란’만으로 끝나는 회사가 아니라 글로벌 뷰티 메디컬 브랜드로 리레이팅 받을 수 있다는 스토리입니다.

요약하면, 증권사들은 “(1) 고성장/고 이익률의 미용의료 본업 + (2) 4분기 성수기/의료관광 모멘텀 + (3) 유럽/미국 등 해외 확장 초기 + (4) 제품 다각화로 장기 성장 여지”를 핵심 투자포인트로 보고 있습니다. 

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2. 실적 추정 (숫자는 얼마나 나올 걸로 보나)

① 3분기 2025년(E)

교보증권(10/16):

• 매출액 1,415억원(+58.6% YoY)
• 영업이익 614억원(+75.8% YoY), 영업이익률(OPM) 43.4%
• 2분기에 크게 썼던 TV 광고비(약 50억원)가 줄고, 미국향 화장품 수출이 늘어나면서 이익률이 다시 올라간다고 봅니다.

삼성증권(10/13):

• 매출액 1,414억원(+58.5% YoY, +0.6% QoQ)
• 영업이익 593억원(+69.9% YoY, +6.2% QoQ)
• 다만 여름철 비수기·피부과 인력 공백 등의 영향으로 내수 의료기기(리쥬란 시술 수요) 성장이 일시 둔화돼 컨센서스(시장 평균 추정치) 대비 약간 낮을 수 있다고 봐요. 

한국투자증권(10/17):

• 매출액 1,420억원(+59.2% YoY)
• 영업이익 598억원(+71.2% YoY), 영업이익률 약 42%대 예상
• 2분기에 있었던 TV 광고비(약 50억원 추정)가 빠지면서 마진이 회복될 거라고 분석했습니다.

→ 공통적으로 보면, 증권사들 추정치는 큰 차이 없이 “3분기에도 매출/이익이 전년 대비 60~70% 가까이 급증” 수준입니다. 시장이 걱정하던 ‘피크 아냐?’ 같은 둔화 우려에 비해, 여전히 매우 높은 성장률 숫자를 주고 있어요. 

② 4분기 2025년(E)

• 교보증권은 “4분기 외국인 관광 성수기, 피부과 진료 인력 정상화, 유럽 초도 물량 반영”을 근거로 4분기에 다시 강한 실적 모멘텀(내수 의료기기 재가속 + 유럽 첫 매출)을 전망합니다.
• 한국투자증권도 “이제는 4분기 실적에 주목할 때”라며, 4분기 진입으로 계절적 성수기가 온다고 강조했죠. 

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• 이런 상향된 추정(기존 대비 ’25년/’26년 EPS를 각각 ~16~17% 올림)을 근거로 미래에셋은 목표주가를 67만원→82만원으로 크게 올렸습니다. 

정리하면

3Q25도 YoY 60%대 성장, 4Q25는 성수기+해외출시 효과로 더 좋을 것, 2026년은 유럽/신제품/수출이 본격화되며 또 한 번 점프”라는 일관된 그림을 그리고 있어요. 

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3. 밸류에이션(얼마짜리 회사라고 보는가 / 목표주가 논리)

리서치

1. 미래에셋증권 (8/11)

투자의견: 매수 유지

목표주가: 820,000원(기존 670,000원 → 상향)

• 실적 추정 자체를 올렸기 때문(EPS/이익 상향).
• 파마리서치는 12개월 선행 EV/EBITDA가 약 22배로 글로벌 미용·에스테틱 피어 평균(약 14배) 대비 비싸지만,
  • 리쥬란의 브랜드 파워와 사실상 독점적 지위,
  • 의료관광 수요,
  • 해외(유럽) 진출 기대,
  • 고마진 구조(40%대 OPM),
  • 포트폴리오 확장(에너지 기반 미용기기, PLLA 제품, 톡신 등)
    을 감안하면 프리미엄이 정당화될 수 있다고 설명합니다. 다만 “이 프리미엄 밸류”는 내년(’26년)엔 실제 숫자로 입증돼야 하고, 올해의 초고성장 덕분에 내년은 ‘높은 기저’가 부담이 될 수 있다고도 경고해요. 미래에셋 증권 미래에셋 증권

1. 한국투자증권 (10/17)
   • 투자의견: 매수 유지
   • 목표주가: 800,000원 유지
   • 핵심 포인트: 최근 주가가 고점 대비 약 20% 조정받으면서 12개월 선행 PER이 약 27배까지 내려왔다. 즉 “너무 비싸다”라는 논란이 완화됐고, 이제는 밸류에이션 부담이 꽤 줄었다는 시각입니다. 그래서 4분기 실적 모멘텀(성수기+유럽/신제품 효과)에 다시 집중하자고 얘기합니다. 다음
2. 교보증권 (10/16)
   • 투자의견: BUY 유지
   • 목표주가: 800,000원 유지 (8월 21일 리포트 이후 동일)
   • 메시지 자체가 “이럴 때 사야지”예요. 의미는 “국내 의료기기(리쥬란 내수) 성장률이 3분기에 잠깐 둔화 보여서 시장이 겁먹은 사이, 오히려 이익률은 유지/개선되고 있고 4분기부터는 내수도 다시 살아난다. 유럽/해외 수출은 이제 시작이다. 지금 밸류 레벨에서 기회로 본다”라는 톤입니다. 매일경제 뉴스핌
3. 삼성증권 (10/13)
   • 투자의견: BUY 유지
   • 목표주가: 약 70만~79만원 수준 유지로 보도됨(보도 매체마다 70만원, 79만원으로 전해짐 → 큰 틀에서 ‘고 70만 원대’ 밴드). 토스증권 - 주식 투자를 더 쉽게 뉴스핌
   • 메시지: “이젠 가격까지 매력적인 성장주.” 즉 성장 스토리는 그대로인데, 주가가 눌리면서 이제 가격(멀티플)도 매력적으로 내려왔다고 보고 있어요. 국내 피부과 인력 공백 등으로 3분기 내수 의료기기 매출이 일시 주춤해 컨센서스를 살짝 밑돌 수 있지만, 이건 구조적 둔화가 아니라 단기 현상이라고 판단합니다. 

요약하면:

• 목표주가는 대략 70만 원대 후반~82만 원대.
• 전부 “매수(BUY)” 의견을 유지하고 있고, 밸류에이션은 ‘프리미엄이지만 정당화 가능 / 최근 주가 조정으로 부담 완화됨’이라는 톤으로 수렴합니다. 

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리스크(증권사들이 실제로 적어둔 우려 포인트)

증권사들이 반복해서 언급하는 리스크를 묶으면 다음과 같아요.

1. 국내(내수) 의존도와 단기 수요 흔들림
   • 아직은 내수(국내 피부과 시술 수요) 비중이 높습니다. 2025년 3분기에는 여름 휴가철 비수기, 전공의 파업 종료 후 전공의(페이닥터) 복귀로 피부과 인력이 순간적으로 줄면서 시술 캐파(=시술 가능한 의사 수)가 일시적으로 부족했다는 분석이 있었어요. 그 결과 리쥬란 출고량이 7~8월에 잠깐 둔화된 것으로 파악됩니다. 다음 뉴스핌
   • 만약 이런 내수 회복(피부과 인력 정상화, 성수기 수요 반등)이 생각보다 더디면, 단기 실적 모멘텀이 시장 기대보다 약할 수 있다는 게 단기 리스크예요. 다음
2. 경쟁 심화(‘리쥬란’ 카테고리 경쟁사 등장)
   • 리쥬란은 지금까지 사실상 독보적 포지션을 차지해 왔지만, 유사한 스킨부스터/재생 주사 제품들이 하나둘 나타나고 있습니다. 증권사들은 “격차는 아직 분명하다, 단기 실적 타격은 제한적”이라고 하면서도 계속 모니터링이 필요하다고 적어둡니다. 
3. 해외 진출 현실화 리스크
   • 유럽/미국 진출은 아직 “기대감” 단계인 시장도 존재합니다. 즉 지금 주가에는 유럽 파트너십, 수출 확대, 신규 제품 매출화 등이 꽤 선반영 돼 있는데, 실제 숫자로 얼마나 빨리, 얼마나 크게 찍히느냐가 향후 주가 논쟁 포인트라고 지적합니다. (특히 내년에는 올해 높은 실적이 ‘기저’가 돼서 성장률 유지가 더 어렵다 → 밸류에이션 프리미엄이 방어 가능한지 논쟁이 커질 수 있음). 
4. 정책/규제 리스크
   • 예로 관절강 주사 ‘콘쥬란’의 보험 보장 범위 축소 가능성 같은 제도 리스크, 그리고 톡신(보툴리눔 톡신) 사업은 증설(캐파 확대)이 2026년 이후라 단기적으로 공급 제약이 있다는 점이 언급돼요. 이런 것들은 특정 파이프라인의 성장이 생각보다 더딜 수 있는 요인입니다. 
5. 밸류에이션(비싸다는 논쟁)
   • 여전히 파마리서치는 글로벌 미용의료 동종업체들보다 높은 멀티플(예: 12개월 선행 EV/EBITDA 약 22배 vs 글로벌 유사기업 평균 14배 수준 추정)을 받고 있습니다. 시장의 기대(특히 해외 진출 가속, 미용의료 관광 특수)가 꺾이거나 지연되면 멀티플 디레이팅(프리미엄 축소) 위험이 있죠. 

지금의 정보는 이미 주가에 다 반영돼 있기 때문에 현재에 집중하지 말고 앞으로 어떻게 될까를 상상하는 게 중요합니다. 자신의 분석에 확신이 설 때 인내심을 가지고 기다릴 수 있는 힘이 생깁니다. 이 글을 12월에 다시 보면 좋은 공부가 될것 같습니다.